棕櫚園林：2021年經(jīng)營拐點(diǎn)展現(xiàn) 將來業(yè)績趨勢向上

2021年公司實現(xiàn)營業(yè)收入42.94億元，同比增進(jìn)34.57%，基本相符我們此前的預(yù)期。公司經(jīng)過多年的試探后，市政園林營業(yè)步入正軌，我們預(yù)計將來在市政園林營業(yè)持續(xù)放量的催動下，公司的收入增速將趨勢性向上。1)分營業(yè)來看，2021年公司的市政園林營業(yè)實現(xiàn)收入10億元，較2021年實現(xiàn)翻倍增進(jìn)。公司自2021年涉及市政園林營業(yè)以來，經(jīng)過多年的試探，市政園林營業(yè)終于步入正軌，我們預(yù)計公司足夠的在手訂單將驅(qū)動市政營業(yè)持續(xù)放量；2)分地區(qū)來看，公司在華中、華北、華東、華南、西南地區(qū)劃分實現(xiàn)收入2.09億元、12.06億元、15.06億元、9.57億元、4.14億元，同比增減-5.48%、64.61%、31.52%、16.33%、54.61%，華北、西南地區(qū)的快速擴(kuò)張是公司2021年主營營業(yè)收入快速增進(jìn)的重要緣故原因；3)分季度來看，q1、q2、q3、q4劃分實現(xiàn)收入3.92億元、12.21億元、10.36億元、16.47億元，同比增進(jìn)14.13%、44.46%、16.99%、47.35%。
公司q4單季度市政營業(yè)快速放量，實現(xiàn)收入3.80億元(表1)，使得公司q4單季度收入規(guī)模創(chuàng)歷史新高；5)分營業(yè)結(jié)構(gòu)來看，公司的苗木銷售營業(yè)、園林設(shè)計、園林施工劃分實現(xiàn)收入0.98億元、2.02億元、39.94億元，同比增減-11.29%、5.39%、38.26%。
2021年公司盈利能力略有下滑，實現(xiàn)綜合毛利率23.36%，較去年同期下滑3.16%，公司實現(xiàn)凈利率9.82%，較去年同期下滑0.56%(圖2)。1)分營業(yè)來看，公司的苗木銷售營業(yè)、園林設(shè)計營業(yè)、園林施工營業(yè)劃分實現(xiàn)毛利率51.27%、37.25%、21.96%，較去年同期下降12.98%、11.86%、1.61%。其中設(shè)計營業(yè)毛利率下滑的重要緣故原因在于設(shè)計營業(yè)收入增速的下滑；施工營業(yè)毛利率降低的重要緣故原因在于收入占比較高地產(chǎn)園林營業(yè)毛利率的下滑；2)分季度來看，公司q1、q2、q3、q4劃分實現(xiàn)綜合毛利率劃分為18.69%、24.20%、21.98%、24.72%，較去年同期下降8.57%、5.13%、1.41%、1.92%；3)分地區(qū)來看，公司在華中、華北、華東、華南、西南地區(qū)劃分實現(xiàn)毛利率14.81%、32.13%、20.02%、20.73%、20.29%，劃分較去年同期下降5.90%、3.00%、2.93%、5.91%、2.27%。
經(jīng)過2021年的陣痛后，公司的業(yè)績增速重回快速增進(jìn)軌道。公司2021年實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤3.79億元，同比增進(jìn)33.97%，公司的利潤增速與收入增速之間的增速差逐漸收斂，重要緣故原因在于：
(1)期間用度占比的下降。公司2021年實現(xiàn)期間用度占比9.25%，較去年同期下降1.39%。分項來看，公司實現(xiàn)銷售用度占比0.87%，較去年同期下降0.36%，重要源于苗圃銷售量的削減帶來的相應(yīng)銷售用度的削減；公司實現(xiàn)管理用度占比6.16%，較去年同期下降1.15%，重要源于與苗木資產(chǎn)相關(guān)的管護(hù)用度的削減；公司實現(xiàn)財政用度占比2.21%，較去年同期提升0.11%；
(2)資產(chǎn)減值損失占比的下降。伴隨公司2021年回款的大幅改善，公司的資產(chǎn)減值損失大幅下降。公司2021年的資產(chǎn)減值損失占比為0.93%，較2021年降低0.25%；
(3)濰坊市政項目帶來的投資收益增厚公司業(yè)績。2021年公司實現(xiàn)投資收益5316萬元，占收入的比重為1.24%，較2021年提升0.28%。其中貝爾高林的投資收益約為3816萬元，較2021年增進(jìn)24.26%；濰坊項目累計確認(rèn)投資收益1500萬元，較2021年完全是新的增量，大幅增厚公司業(yè)績。
2021年，公司通過自身的調(diào)整實現(xiàn)了回款的大幅改善，公司2021年實現(xiàn)每股經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額-0.43元，大幅好于去年同期(圖4)。公司2021年實現(xiàn)每股經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額-0.43元，較去年同期大幅改善。分季度來看，公司q1、q2、q3、q4劃分實現(xiàn)每股經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額-0.29元、-0.14元、-0.36元、0.35元。從收、付現(xiàn)比的角度來看，公司在2021年市政營業(yè)收入翻番的情況下收現(xiàn)比與2021年險些持平，由此可見公司的地產(chǎn)園林營業(yè)的回款要大幅好于去年同期(表1)。在2021年的工作實施設(shè)計中，公司對自身的地產(chǎn)園林營業(yè)舉行了適度的調(diào)整，公司2021年將重點(diǎn)拓展一二線城市，保持商業(yè)地產(chǎn)園林營業(yè)的適度增進(jìn)，同時公司還將積極爭取城建天下排名前二十的地產(chǎn)開發(fā)商項目，強(qiáng)化“大客戶戰(zhàn)略”。我們以為，公司在經(jīng)過以上的營業(yè)調(diào)整后，將來的經(jīng)營性現(xiàn)金流將持續(xù)得到改善。
從資產(chǎn)欠債表端來看，2021年底公司的預(yù)收賬款較年頭增添1.05億元，較年中增添0.63億元，這均說明公司下半年的新簽署單增進(jìn)較快。此外，結(jié)合公司現(xiàn)在在手的存量市政訂單來看，公司2021年的收入規(guī)模仍將處于快速增進(jìn)的軌道。
我們以為：2021年公司的業(yè)績拐點(diǎn)已至，將來業(yè)績趨勢向上。從2021年公司的收入結(jié)構(gòu)來看，公司的市政園林營業(yè)已經(jīng)步入正軌，將來市政園林營業(yè)將成為公司重要的營業(yè)增進(jìn)點(diǎn)。在市政營業(yè)的驅(qū)動下，公司的業(yè)績將出現(xiàn)向上趨勢。然而，市政園林工程較大的條約規(guī)模以及較差的回款條件將導(dǎo)致公司市政園林營業(yè)規(guī)模的擴(kuò)張與資金的擴(kuò)張相隨相伴，從公司現(xiàn)在的資產(chǎn)欠債神色況來看，我們預(yù)計公司今年可能要啟動股權(quán)融資。
盈利展望與評級。根據(jù)2021年新簽條約、收入、在手條約等情況，我們調(diào)整了盈利展望假設(shè)：1)小幅下調(diào)公司是施工營業(yè)的毛利率；2)略微下調(diào)公司的管理用度占比；30.8)小幅上調(diào)公司的投資收益占比，據(jù)此公司2014-2021年eps調(diào)整至1.22元、1.75元、2.57元，對應(yīng)的pe劃分為14倍、10倍、7倍，維持公司“增持”評級
風(fēng)險提示：房地產(chǎn)銷量下滑對地產(chǎn)園林營業(yè)影響、市政園林營業(yè)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期、項目回款不達(dá)預(yù)期